Coronaen lægger nyt pres på ECB: 70ernes inflation eller ny gældskrise?

Coronakrisen har sendt inflationen til det højeste niveau i hele euroområdets levetid. Det sætter ECB over for to muligheder, der begge er dårlige. Enten risikerer centralbanken, at inflationen kommer ud af kontrol og skaber bobler på finansmarkedet, eller også at dybt forgældede lande ender i økonomiske kriser.

Præsidenten for den Europæiske Centralbank, Christine Lagarde, har hovedbrud, for ECB står over for et svært valg: Hold renten lav og risiker stigende inflation. Eller hæv renten og risiker økonomisk krise i Sydeuropa. Fold sammen
Læs mere
Foto: Kai Pfaffenbach/Ritzau Scanpix
Lyt til artiklen

Vil du lytte videre?

Få et Digital Plus-abonnement og lyt videre med det samme.

Skift abonnement

Med Digital Plus kan du lytte til artikler. Du får adgang med det samme.

Pest eller kolera – eller nærmere pest eller corona.

Når den Europæiske Centralbank torsdag holder rentemøde, står den i et vaskeægte dilemma, der siden coronakrisen er blevet så vanskeligt, at ikke engang problemknuserne i »Sara & Monopolet« vil være i stand til at frembringe en fornuftig løsning.

Pandemien har indirekte skabt høj inflation – ikke kun i Europa, men i hele verden – og centralbanker i Europa, USA og Asien tygger nu på, hvordan dette bedst håndteres. Norge og New Zealand er gået i gang med hæve renten, den amerikanske centralbank har varslet en hurtigere opstramning end tidligere meddelt, og i Australien, Canada og Storbritannien forventes en rentestigning at være lige på trapperne.

I Frankfurt er ECB dog stålsat på ikke at pille ved den rekordlave rente lige foreløbig. For godt nok er inflationen med sine 4,9 procent den højeste siden euroområdets fødsel i 1999, men coronakrisen har samtidig sadlet en række europæiske lande med så meget gæld, at de risikerer at knække nakken, hvis renterne stiger. Dette gælder især sydeuropæiske lande, herunder Italien. I øjeblikket udgør Italiens gæld 160 procent af landets bruttonationalprodukt imod knap 140 procent, inden pandemien ramte.

»ECB står i et kæmpe dilemma. Hæv renterne og risiker, at nogle lande simpelthen ender i finanspolitiske problemer og får svært ved at servicere deres gæld, herunder Italien. Eller behold den lave rente og risikér, at inflationen fortsætter med at være for høj. Hvad gør man i den situation,« spørger Jesper Rangvid, professor i finansiering ved CBS, der netop har udgivet en analyse om emnet. Rangvid var – ikke overraskende – hovedmanden bag »Rangvid-rapporten«, der belyste finanskrisens årsager.

»Problemet er, at vi har nogle lande i Europa, som er ekstremt forgældede, og Italien er vigtig her. Landet har den højeste gæld i forhold til bnp næstefter Grækenland, er euroområdets tredjestørste økonomi og var udslagsgivende for gældskrisen i 2012. Hvis renterne begynder at stige i Italien, er vi lidt tilbage til 2012. Nu er gælden bare endnu større, og får vi pres på italiensk økonomi, har vi ballade, ballade, ballade,« forklarer Jesper Rangvid.

Da den europæiske gældskrise var på sit højeste – i årene fra 2010 til 2012 – var der så meget uro på de finansielle markeder, at man frygtede, at det kunne føre til en opsplitning af euroen.

Midlertidig inflation i Europa

Indtil videre har ECB valgt at følge rute to og altså holde renten rekord lavt. Argumentet fra centralbankchef Christine Lagarde er, at den høje inflation er midlertidig og er pustet op af det stærke økonomisk comeback efter coronakrisen samt problemer i den globale forsyningskæde. Banken forventer, at inflationen over de kommende år vil falde tilbage til cirka to procent, hvilket også er ECBs målsætning.

Af den årsag er det også den altovervejende forventning, at banken holder renten i negativ 0,5 procent – hvor den har ligget siden september 2019 – når den holder rentemøde torsdag. Hvad, der dog ikke er helt samme konsensus om, er, hvad centralbanken gør i forhold til sit gigantiske opkøbsprogram, der blev lanceret under coronakrisen for at bære regionen gennem recessionen.

Programmet, også kendt som Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP), står til at udløbe i marts, men ECB har antydet, at den vil fortsætte med at købe obligationer på den ene eller den anden måde.

I USA har centralbanken, Federal Reserve eller bare Fed, omvendt gjort det meget klart, at den snart vil demontere støttehjulene. I et nu berømt citat erkendte Feds chef, Jerome Powell, tidligere i december, at inflationen nok ikke er helt så midlertidig som håbet, og at det derfor er nødvendigt med en opstramning af pengepolitikken.

Bankens opkøbsprogram forventes derfor at være afsluttet i marts med efterfølgende mindst to rentestigninger i 2022. De seneste tal for amerikanske forbrugerpriser viste i fredags, at inflationen i USA steg til 6,8 procent i november – det højeste niveau siden 1982.

Den amerikanske centralbank afslutter sit todages rentemøde onsdag aften og melder planerne for opkøbsprogrammet ud der.

»Når jeg ser mig rundt i verden, kan jeg se, at de andre centralbanker prøver at forberede markedet på, at det er en mulighed, at renterne skal op. ECBs retorik er dog helt anderledes. Hver eneste gang, de holder tale eller kommunikerer med markedet, siger de kun, at der går rigtig lang tid, før de hæver renten. Et godt eksempel er Lagardes citat fra november, hvor hun meget klart siger, at det i hvert fald ikke bliver i 2022. Det, synes jeg, er ret voldsomt, når inflationen er næsten fem procent,« siger Jesper Rangvid.

»Hvis ECB ikke hæver renten og bliver ved med ekspansiv opkøbspolitik, bidrager det jo i sig selv til mere inflation,« tilføjer professoren.

En dag går det galt

Og hvad så, hvis renten forbliver lav, og inflationen får lov til at være høj? Er det virkelig et stort problem? Ja, mener Rangvid – og mange andre økonomer i øvrigt. CBS-professoren forklarer, at såfremt ECB sidder på hænderne, er der stor sandsynlighed for, at inflationen i Europa bider sig fast på tre til fire procent, hvilket er uholdbart.

Jesper Rangvid frygter, at vi kan komme i samme situation som i 70erne, hvor høj inflation fik borgere til at bede om mere i løn, hvilket fik virksomhederne til at hæve priserne, hvilket fik folk til at bede om endnu mere i løn og så videre.

»Så får vi en løn-pris-spiral, og den kan begynde at accelerere, når inflationen kommer deropad. Det skal vi for alt i verden undgå, og det er jo derfor, vi har inflationsmålsætninger på omkring to procent,« forklarer Rangvid.

Jesper Rangvid, professor i finansiering ved CBS, opfordrer ECB til at hæve renten for at tøjle stigende inflation. Fold sammen
Læs mere
Foto: Thomas Lekfeldt.

De potentieller konsekvenser af ikke at tøjle den høje inflation er også til at tage og føle på. I Danmark betyder det for eksempel, at vi skal indstille os på negative renter mange år endnu, fordi den danske krone er bundet til euroen gennem fastkurspolitikken. Ifølge Rangvid kan det i værste fald også føre til bobler, der brister på finansmarkedet.

»Der er blevet skabt nogle bobler på aktiemarkedet og på boligmarkedet de seneste ti år, hvor vi har haft negative renter og opkøbsprogrammer. Dette er især blevet tydeligt under corona, hvor det hele er eksploderet. Jeg er bekymret for, at man med de meget, meget lave renter får opbygget nogle ubalancer, og ubalancer er bare ikke gode, fordi det en eller anden dag går galt,« siger Jesper Rangvid.

»Det går galt, når ubalancerne skal normaliseres, fordi det betyder, at boligpriserne på en eller anden måde skal normaliseres, at aktiepriserne skal normaliseres – og det kommer til at gøre ondt. Det gør det simpelthen. Det er bedre, at man strammer langsomt op i pengepolitikken i tide, i stedet for at man sparker dåsen ned ad vejen, og så en eller anden dag eksploderer det hele,« mener professoren.

Siden coronabunden i marts 2020 er det danske aktiemarked steget over 80 procent, mens boligpriserne flere steder er strøget i vejret. For eksempel er henholdsvis en ejerlejlighed og villa i Region Hovedstaden steget 23 og 35 procent siden begyndelsen af 2020.

Merkels svanesang

Allan Polack, øverste chef i pensionskæmpen PFA, er enig i, at ECB er fanget i et svært dilemma. Han siger til Berlingske, at udover Italien har en række kernelande i euroområdet som Frankrig og Belgien også fået opbygget så store statsunderskud under corona, at de ikke har råd til stigende renter.

Samtidig har Tysklands »ja« til fælles europæisk gæld også gjort det mere usandsynligt, at Berlin og Frankfurt vil presse på for, at ECB strammer op i pengepolitikken, forklarer Polack. Tyskland har i mange år været modstander af både opkøbsprogrammer og negative renter og sågar udfordret et af ECBs tiltag i sin egen forfatningsdomstol.

Allan Polack, topchef i pensionskæmpen PFA, påpeger, at flere lande i Europa slet ikke har råd til at renten stiger. Det gælder blandt andet Italien, Frankrig og Belgien. Fold sammen
Læs mere
Foto: Søren Bidstrup.

»Det mest interessante på det seneste, skete i 2020 under coronakrisen, da Tyskland bakkede op om fælles europæisk gældsudstedelse. Jeg kalder det for Merkels svanesang. Man måtte knibe sig i armen og sige: »Det er løgn, det har hun ikke gjort.« Men jo, det gjorde hun, og det betyder bare, at vi har fået en ny europæisk dimension, at det europæiske eksperiment (euroen, red.) er blevet endnu større,« siger PFA-chefen.

»Det gør, at man nu siger, »okay, nu skal vi holde sammen,« og det betyder, at Tyskland bakker endnu mere op om medlemslandene. Jeg er ikke sikker på, at det er sket med fuld forståelse blandt alle tyske vælgere. Det var voldsomt, at hun gav køb på det,« tilføjer han.

Derfor forventer Polack heller ikke, at ECB inden for den nærmeste fremtid følger med de andre centralbanker og begynder at stramme op. Og det er til trods for, at Tyskland har en af de højeste inflationsrater i euroområdet på seks procent. Til sammenligning ligger den i Danmark på 3,4 procent:

»ECB vil forsøge at muddle through uden at skabe panik. Problemet er bare, at vi aldrig kom ud af ubalancerne efter finanskrisen. Og hvorfor gjorde vi ikke det? Det er jo demokratiets bagside. Det koster vælgere at tage de hårde beslutninger.«