Mandagseksperten: Børsuro og frygt for recession præger markedet

Hvis vi – som Maj Invest forventer – undgår en global recession, og hvis renterne er tæt på nul pct., bør man som langsigtet investor beholde sine aktier.

Arkivfoto. The New York Stock Exchange på Wall Street i New York City, USA. Fold sammen
Læs mere
Foto: JOHANNES EISELE

De seneste uger har vist betydelige kursudsving på Wall Street. Det skyldes en blanding af forvirrende nyheder og tweets om Trumps handelskrig mod Kina og ikke mindst en række dårlige konjunkturtal, som har skabt frygt for en begyndende recession. Den amerikanske centralbank har nedsat styringsrenten, og i Europa varsler eurolandenes centralbank, ECB, at man igen vil lempe pengepolitikken efter en toårig pause.

Lige siden finanskrisen i 2008 har pengepolitikken domineret finansmarkederne. Styringsrenter tæt på nul pct. og store obligationsopkøb (QE), der har presset alle renter ned mod nul pct., har været opskriften i alle centralbanker. Den eneste centralbank, der for alvor har søgt at normalisere renter og obligationskurser, er den amerikanske Fed. Og det forsøg er tilsyneladende nu opgivet. Politisk pres fra præsident Trump kombineret med dårlige nøgletal har fået Fed til at vende rundt og igangsætte rentesænkninger. Alt tyder nu på, at renterne i alle større vestlige lande de kommende år bliver, hvor de er – tæt på nul pct.

Den egentlige årsag til de dårlige konjunkturtal og den faldende globale vækstrate er den konjunkturbevægelse, som skabes af de meget store lagerbevægelser, der periodevis optræder i den globale produktionskæde. Industriproduktionen steg i 2017-2018 hurtigere end den globale efterspørgsel, og derfor var de globale lagre meget store ved indgangen til 2019. Dette har nu ført til en reduktion i industriproduktionen, som forklarer de dårlige nøgletal – senest at Tyskland, som er et meget stort industriland, har nulvækst. Se figur 1, der viser udviklingen i den globale industrikonjunktur målt ved det såkaldte PMI-tal.

Den dårlige nyhed er, at det kan vare tre til seks måneder længere, men den gode nyhed er, at det ikke er en global recession, som er i gang, men alene sædvanlige globale produktionsforskydninger.

Handelskrigen skaber frygt

I USA udgør eksporten omkring ti pct. af BNP, og det store hjemmemarked domineres derfor af privatforbruget, som vokser ganske pænt – se figur 2. De store skattelettelser, de lave renter og den stigende beskæftigelse skaber en selvforstærkende vækstmotor, som formentlig kan holde væksttempoet tæt på to pct. i de næste par år. Der er intet, som p.t. tyder på, at amerikanerne skulle være på vej mod recession. Frygten er overdrevet, og den skyldes formentlig handelskrigen kombineret med det forhold, at obligationsinvestorerne er blevet nervøse – mere om det senere i artiklen.

Og husk, at de importtoldsatser, man taler om, er på omkring 25 pct. af de 500 mia. dollar, som USA importerer fra Kina – svarende til 125 mia. dollar årligt, hvis Trump indfaser alt, hvad han truer med. Dette skal sammenholdes med skattelettelserne fra 2018, som giver en tilsvarende lempelse. Derfor er effekten på kort sigt beskeden.

Så længe verdens største økonomi selv skaber en vækst og efterspørgsel på to pct. årligt, vil den globale økonomi ikke blive ramt af recession.

I Kina er billedet næsten det samme. Her er det blot den kinesiske stat, som holder væksten oppe. Staten, regionerne og de store statsligt styrede virksomheder investerer og forbruger langt mere, end der opkræves i skat, og derfor pumpes der efterspørgsel og købekraft ud i den kinesiske økonomi svarende til ti pct. af BNP. Det betyder, at den kinesiske vækst kan fortsætte på fem til seks pct. p.a. i nogle år endnu.

Det er også en af forklaringerne på, at Kina i økonomisk styrke nærmer sig USA. Selvom Kina er langt efter USA og Europa målt på produktivitet og indkomstniveau, så nærmer Kina sig, hvad angår investeringer, infrastruktur og særligt teknologisk konkurrenceevne. De store kinesiske virksomheder udvikler sig hurtigere end deres amerikanske og europæiske konkurrenter. Og der er mange store virksomheder i Kina.

I figur 3 er vist landefordelingen for verdens 500 største virksomheder. Bemærk at Kina allerede er på en klar andenplads med 119 virksomheder og dermed en global produktionsplatform, som ikke ændres nævneværdigt af amerikanske toldsatser. At sikre patentbeskyttelse, datasikkerhed og forhindre kopiering samt tyveri af teknologisk viden er langt vigtigere end de toldsatser, Trump truer med. Toldsatser, som skader den globale frihandel, der har skabt en enestående velstand i hele verden lige siden Anden Verdenskrig.

Hold fast i dine aktier

I Europa er Tyskland det klart største industriland med en eksport på næsten 50 pct. af BNP. Derfor er Tyskland og Europa ramt hårdt af den globale tilbagegang i industrien i 2019. Det er formentlig forbigående, men bekymringen i EU og ECB er stor. Dette førte til løftet om lempelser i pengepolitikken – herunder en forventning om at de store opkøb af europæiske obligationer genoptages. Når efterspørgslen på obligationer stiger, og udbuddet fortsætter uændret, giver det selvfølgelig stigende obligationskurser og dermed faldende obligationsrenter. Alle europæiske renter er faldet med omkring 0,5 pct., og det har betydet, at halvdelen af alle europæiske statsobligationer nu har negative renter – herunder samtlige tyske statsobligationer – se figur 4. Det er nu »gratis« for nordeuropæiske stater at låne i obligationsmarkedet. Samtlige OPP-projekter burde derfor standses – det er langt billigere for alle skatteborgerne, hvis staterne selv finansierer infrastruktur og hospitaler m.v.

Det er bemærkelsesværdigt, at etårige italienske obligationer har negativ rente, og at græske tiårige statsobligationer har samme rente som de amerikanske.

Obligationsmarkederne ændrer karakter i disse år. Centralbankerne opkøber alt og erstatter på den måde obligationerne med elektroniske penge. Når renterne dermed går mod nul pct., og obligationerne ligger hos centralbankerne, må investorerne lede efter andre placeringer. Det er årsagen til, at pensionskasserne som alternativ er begyndt at købe infrastruktur, vindmølleparker og flere ejendomme.

Nogle centralbanker er tilsyneladende usikre på, hvad det kan føre med sig. De har udstedt flere elektroniske penge end nogensinde før, og samtidig har de købt masser af obligationer med den kursrisiko, det indebærer. Måske er det forklaringen på et helt nyt fænomen. I årevis har centralbanker i hele verden solgt ud af deres gulddepoter. Det er nu vendt rundt – se figur 5. I dag køber mange centralbanker igen guld – herunder både den kinesiske og russiske centralbank. Når renten er nul eller negativ, bliver guldinvesteringer – som ikke giver nogen rente – igen konkurrencedygtige.

For langsigtede investorer er der stadig intet alternativ til aktier. Hvis vi – som Maj Invest forventer – undgår en global recession, og hvis renterne er tæt på nul pct., så bør man som langsigtet investor beholde sine aktier.