Puha, for en uge. Den russiske invasion af Ukraine – et frit, demokratisk land i Europa – er på alle måder tragisk og kommet som et chok for det meste af vesten.
Reaktionen var hård i de finansielle markeder. Torsdagens krigserklæring satte med det samme gang i en kædereaktion af kursudsving, der blandt andet sendte olien over 100 dollar per tønde for første gang siden 2014, udløste kurstæsk til europæiske aktier, og fik renterne til at falde. Den russiske rubel blev sendt i dørken, og det samme gjorde landets aktiemarked, der faldt knap 40 procent. Dermed havde landet sin værste handelsdag nogensinde.
De voldsomme markedsreaktioner umiddelbart efter det første angreb torsdag morgen viser især én ting: At investorerne på trods af de seneste ugers uro slet ikke var forberedte på en invasion i denne størrelsesorden. De var forberedte på en potentielt længerevarende geopolitisk stridighed, men havde på ingen måde faktureret ind, at Putin ville sætte gang i Sovjetunionens genopstandelse gennem en krig med sit naboland. At se missiler flyve ind over Ukraines hovedstad, Kiev, fik i den grad investorerne til at gentænke deres positioner. I hvert fald til at starte med.
For de store fald på aktiemarkedet viste sig at være kortvarige. Allerede torsdag aften var stemningen vendt, og de amerikanske børser endte med at lukke med flotte plusser. Især Nasdaq fik rystet invasionen af sig hurtigt. Det it-tunge indeks gik fra at åbne med et fald på 3,5 procent til at lukke 3,3 procent højere. Det er et vanvittigt stort dagligt udsving for et af verdens største aktieindeks. De europæiske markeder fulgte med op fredag, hvor det danske eliteindeks blandt andet steg over to procent.
Den største trussel
Det store skifte i investorernes humør fremhæver en anden vigtig pointe om aktiemarkedet i øjeblikket. Det viser, at ikke engang en krig kan fjerne markedets opmærksomhed fra det, som investorerne betragter som den allerstørste trussel – stigende renter.
Efter det første chok havde lagt sig, begyndte markedet nemlig at lave en analyse af, hvad Putins aggression betyder for centralbankernes pengepolitik og kom hurtigt frem til denne konklusion/ønsketænkning: En krig skaber usikkerhed, og centralbankerne kan som udgangspunkt ikke lide usikkerhed. Så krigen vil forhindre, at centralbankerne strammer hårdt op i pengepolitikken, som der ellers i den grad har været lagt op til. Det altid så opportunistiske aktiemarked, ser altså invasionen som »redningen« fra hurtigt stigende renter.
Vi så da også prompte, at statsrenterne i USA og Europa faldt. Den tiårige amerikanske rente var på et tidspunkt nede 15 basispunkter i 1,84 procent, mens det tyske fik barberet 11 basispunkter af til 0,12 procent. Samtidigt har markedet opgivet enhver frygt for, at den amerikanske centralbank, Federal Reserve, vil sætte renten op med et halvt procentpoint til rentemødet i marts. I stedet er vi nu tilbage til en renteforhøjelse på et kvart procentpoint, hvilket på en eller anden måde føles mere spiseligt for det sensitive aktiemarked.
Netop håbet om færre renteforhøjelser er en af grundene til, at Nasdaq og det danske C25-indeks har været blandt de bedste markeder i denne uge. Begge er højt prissat og derfor mere følsomme over for rentestigninger, og de seneste måneders rentefokus har gjort ekstra ondt på de to. C25-indekset har endda været verdens dårligste aktiemarked i 2022. Hvis renterne ikke skal stige så voldsomt som frygtet, er det særlig godt nyt for de to.
Energipriser skyder i vejret
Der er bare en lille krølle på den konklusion, som komplicerer analysen ret gevaldigt. Og det er inflation. Grunden til, at centralbankerne gerne vil sætte renterne op, er, at inflationen flere steder er for høj. I USA er den over syv procent og det højeste i 39 år, og i euroområdet ligger den over fem procent. Det er langt over deres målsætninger, og derfor vil centralbankerne gerne dæmpe prishoppene. Den traditionelt mest effektive måde at gøre det, er ved at sætte renten op og derved dræbe noget af efterspørgslen.
Problemet er bare, at Ruslands invasion af Ukraine efter al sandsynlighed kommer til at presse inflationen yderligere op. Energipriserne er allerede skudt i vejret som følge af krigen, men også råvarer som hvede, majs og sojabønner er stukket af. Begge dele er en vigtig del af forbrugerpriserne, og derfor frygtes en længerevarende konflikt at fyre mere op under inflationen. Økonomer er også bekymret for, at de højere forbrugerpriser vil ramme væksten, og dermed bringe stagflation (situation med lavkonjunktur, voksende ledighed og tiltagende inflation, red.) tilbage på dagsordenen. Det har vi ellers ikke oplevet siden 70erne, hvor oliekrisen kastede en recession og tårnhøj inflation med sig.
Så hvad gør centralbankerne nu? Sæt renten kraftigt op og skab mere modvind til et aktiemarked og økonomi, der nu også bakser med en krig? Eller skru ned for de pengepolitiske stramninger og risikér, at inflationen kommer ud af kontrol?
Indtil videre håber aktiemarkedet på det sidste, fordi det fjerner én hovedpine på kort sigt. At det potentielt skaber et hovedbrud af dimensioner henad vejen, kan det ikke tage stilling til lige nu. Og for at være fair, så er situationen i Ukraine meget usikker, og de fleste strateger anbefaler da også, at man for nu ikke sælger ud af sin aktiebeholdning.
Nogle anbefaler endda ligefrem at købe ekstra op. Herunder blandt andre den amerikanske storbank Citi, der fremhæver, at aktiemarkedet historisk retter sig efter geopolitiske kriser. Men vi har jo aldrig prøvet at have krig samtidig med syv procent inflation – så hvem ved lige, hvordan det her lander?
