Ugens aktie: Per Aarsleff har rekord i ordrer på byggeri

Evnen som byggeselskab skal testes i de kommende år. 2017/18 viste bred fremgang med et løft i indtjeningen på 25 pct.

Entreprenørvirksomheden Per Aarsleff A/S. Fold sammen
Læs mere
Foto: PR-foto

Satsningen på store byggeprojekter udvikler sig som ønsket. Den samlede ordrebog hos Per Aarsleff sætter ny rekord med 16,6 mia. kr. Nye ordrer målt i forhold til omsætningen i 2017/18 (book to bill) blev på 159 pct. Nu skal det så vise sig, om det kan lykkes at tjene penge på disse opgaver. Overskudsgraden blev på 3,9 pct. mod en målsætning om 5 pct. Tallet skal sammenholdes med lønandelen (egen arbejdsindsats) på 29 pct., hvilket afspejler et moderat omfang af underleverandører. Strukturen indebærer mulighed for god styring og kvalitet i forretningen.

Mens flere konkurrenter kæmper med problemer og overskridelse af omkostningerne, har Per Aarsleff formået at ekspandere og opkøbe virksomheder med tilgrænsende aktiviteter. Det vigtigste punkt i de seneste år er en satsning på byggeri som supplement til anlægsarbejder og specialområderne med fundering og renovering af kloakker. Inden for byggeri satses der målrettet og smalt på udvalgte opgaver, der til gengæld hver især er store i værdi og krævende omkring selve udførelsen. Disse projekter kan strække sig over flere år. Et eksempel er bygningen af et nyt hovedkontor med plads til 4.000 medarbejdere for Danske Bank, som bankens datterselskab Danica har afgivet ordre på. Beløbet udgør tre mia. kr., og det skal først stå færdigt i 2023.

Dynamik og økonomiske kræfter

Mens efterspørgslen i Danmark dæmpes inden for anlæg, er der god gang i byggeriet, så drejningen mod dette virkefelt er overordnet set klog. Samtidig er der foregået et hårdt udskilningsløb blandt de førende entreprenørfirmaer, og de tilbageblevne ønsker at tjene penge frem for at jagte prestigeopgaver. Udenlandske selskaber har dog kastet sig ind for at udfylde tomrummet, men efter flere år med sædvanlig dansk sløvhed er der efterhånden ved at blive strammet op omkring kravene til disse aktører, både økonomisk og angående brug af arbejdskraft.

Per Aarsleff er selvfinansierende og stærk med en egenkapital på 2,9 mia. kr. Derfor kan man påtage sig større opgaver end tidligere med fuldt ansvar for projekterne. Her benytter man sine datterselskaber til eksempelvis installationsarbejder (One Company-samarbejder), hvorved man undgår at afgive en avance til eksterne underleverandører. Indtil videre satses der kun på nøje udvalgte byggerier, og her søger man at optræde som en slags betroet partner helt fra starten. Ideen er at opnå fordele til gavn for både bygherren og Per Aarsleff som udførende entreprenør.

Ordrerne kommer fra erhvervskunder og offentlige myndigheder, hvor der må forventes en mere stabil efterspørgsel end ved boligbyggeri, der er konjunkturfølsom. Her er man dog også kommet med og er i gang med opførelsen af flere spektakulære ejendomme med placering på dyre adresser. Den type af projekter må indebære øget risiko i forhold til tidligere, men det er bagsiden af medaljen.

Ledelsen satser på at udnytte koncernens spidskompetencer som drivkraft. Vækst er ikke et mål i sig selv, men ses som en naturlig følgevirkning af den akkumulerede styrke, som kastes aktivt ind i kampen om interessante opgaver. Evnen til eksekvering af opgaverne har hidtil været i top, selv om der i denne branche pr. definition altid er mange »løse ender«, som skal klares.

Udsigten fremover og aktiens værdi

Den store ordrebog rækker flere år frem, men det er et tveægget sværd. Fokus er derfor rettet mod at kunne gennemføre de krævende opgaver til tiden og inden for budgettet. Ledelsen skal klare denne opgave, og her har Jesper Jacobsen (48 år) netop afløst Ebbe Malte Iversen som topchef. Sidstnævnte fastholdt gennem næsten 20 år en linje med støt fremgang og en lav profil. Den, der lever stille, lever godt.

I takt med ekspansionen får de to specialer med rørrenovering og fundering relativt mindre vægt, men her er indtjeningen højere, hvilket også gælder for kapitalindsatsen. Eventuelle udvidelser skal foretages i nye lande. Hidtil er væksten sket i de nærmestliggende lande, men alligevel har det vist sig at indebære risiko for negative udsving. I øjeblikket retter man således op på forretningen inden for fundering, der ikke lever op til det interne krav om en overskudsgrad på 7,0 pct., idet sidste års faktiske tal lå på 4,5 pct.

Ledelsen forventer i år en fremgang i driftens indtjening på 11 pct., mens omsætningen vil stige med 5 pct. Selv om deres guidance normalt er forsigtig, så skal det tages i betragtning, at branchen viser tegn på overophedning, og der kan let opstå behov for hensættelser til dækning af problemer. Det går så godt, at risikoen for negative udsving stiger.

Vi er derfor lidt mindre optimistiske. Uanset det vil en forbedring af finansposterne og normal skat kunne give en fremgang på 10 pct. på bundlinjen. P/E kan estimeres til kun 10,2 (189/18,5), idet der udbetales 5 kr. i udbytte af børskursen på 194 kr. Indre værdi er 143 kr., og denne egenkapital forrentes med ca. 12,5 pct. efter skat. Konklusionen for aktien er langsigtet køb.