Det er lidt af en udfordring at skrive om aktiemarkedet i øjeblikket. Ikke kun fordi det dagligt leverer historiske kursudsving på grund af usikkerheden i Ukraine, men også fordi man ikke længere kan beskrive det som ét marked. At bruge begrebet aktiemarkedet er aldeles utilstrækkeligt, for det er mange markeder. Ikke mindst mange forskellige sektorer og enkeltaktier. Og de bevæger sig på ingen måde i samme retning.
Ingen andre steder er dette mere udtalt end på det danske aktiemarked. Mens resten af Europa er blevet lammetævet af krigen i Ukraine, har Danmarks eliteindeks stille og roligt møffet sig opad. Siden den russiske invasion 24. februar, er C25-indekset steget over tre procent og placerer sig dermed som Vestens bedste aktiemarked i perioden.
Til sammenligning er det paneuropæiske Stoxx Europe 600 faldet knap fem procent. Der har været dage, hvor europæiske aktier er blevet slagtet, og C25 er endt i plus – og omvendt.
Det kontrære Danmark
Og hvorfor er det det danske marked så Rasmus Modsat i aktiesammenhæng? Det skyldes især to forhold.
For det første er indekset blevet blæst fremad af bemærkelsesværdige stigninger i Vestas og Ørsted. De er steget henholdsvis 33 og 30 procent de seneste to uger som følge af Europas ønske om at frigøre sig fra russisk gas og olie. Meget af den russiske energi vil formentlig blive erstattet med grøn energi og her med vindenergi i front.
For det andet står det danske indeks bomstærkt i kriser, der truer med at sende økonomien i dørken. Vi er kendetegnet ved solide kvalitetsvirksomheder med stabile cash flow og lav gæld – virksomheder, der kan sælge deres varer, selvom verden er i recession.
Tænk blandt andre Novo Nordisk, Coloplast, Novozymes, Chr. Hansen og Demant. Når fundamentet under økonomisk vækst vakler, søger investorerne mod de mere defensive havne, og der står Danmark øverst på listen. Danmark er med andre ord et af de mest »recessionssikre« aktiemarkeder. Carlsberg plejer at være med på listen, men er denne gang faldet meget på grund af stor eksponering mod Rusland.
Nu er det ikke forventningen, at krigen skubber hverken Europa eller verdenen ud i en recession, men med en eksplosion i energi-, råvare- og fødevarepriser er det da en situation, som stadig flere økonomer er begyndt at diskutere.
Det var samme recessionstankegang, der sendte C25-indekset på himmelflugt i foråret 2020, hvor coronapandemien truede med at skabe en større økonomisk nedtur. Efter den første panik havde lagt sig, bankede danske aktier op med 50 procent på et halvt år. Dengang drog Danmark også fordel af at være tung på medicinalvirksomheder, som der – ikke overraskende – var meget fokus på i den globale sundhedskrise.
En unik fordel
Også under de nuværende omstændigheder har Danmark en unik fordel. Vores virksomheder kræver ikke i samme udstrækning som hos vores naboer store mængder energi og råmaterialer for at kunne producere varer. Et høreapparat eller en stomipose kræver langt mindre af begge dele, mens der skal både meget energi og meget metal til at fremstille en Porsche 911 eller rulle en plade stål.
Med de seneste ekstreme prishop gør Ukraine-krisen derfor ekstra ondt på lande med tung industri. Sverige og Tyskland er gode eksempler på dette, og også derfor er Stockholms S30-indeks og Frankfurts DAX-indeks faldet henholdsvis 3,0 og 5,5 procent, siden krigen begyndte.
Hvis sanktionerne fører til en europæisk energikrise, smyger Danmark sig selvfølgelig ikke udenom, men konsekvenser for vores børsnoterede virksomheder er bare ikke lige så store, som de er i andre lande. Og så skader det heller ikke, at danske investorer og pensionskasser er velpolstrede.
Recessionsfrygt eller inflationstrussel?
Kan det danske aktiemarked så fortsætte sin overlegenhed? Det afhænger fuldstændig af, hvilket af to scenarier der bliver fremherskende senere på året. Er det krigsscenariet og dermed også recessionsfrygten, der dominerer? Eller vender vi tilbage til en gammel kending i skikkelse af inflationstruslen og dertil stigende renter?
Danmark vil i det første scenario fortsat have en fordel, men står til at blive aktiemarkedets Sorteper i det andet scenario. I begyndelsen af året – hvilket føles som en menneskealder siden nu – var det altoverskyggende tema stigende renter, og det gjorde virkelig nas på C25. Indtil krigen brød ud, var det årets således dårligste aktiemarked med et fald på 16 procent siden nytår.
Det skyldes, at investorerne på grund af vores førnævnte kvalitetsvirksomheder er villige til at betale mere for en fremtidig indtjeningskrone. Denne villighed er også med til at give danske aktier en høj prisfastsættelse, og sådanne »dyre« aktier er mere følsomme over for rentestigninger. Når renten stiger, er Danmark med andre ord ikke længere investorernes favorit.
Pest eller kolera
Frem til denne uge var der blandt investorerne håb om, at krigen i Ukraine ville få centralbankerne til sænke farten på de planlagte rentestigninger. Det er et fair håb, for krig skaber usikkerhed, og det kan centralbankerne afbøde ved at løsne pengepolitikken eller bare holde den i ro.
Men på grund af den galopperende inflation, som de stigende råvarepriser skaber, skal centralbankerne vælge mellem pest og kolera. Lave renter, der giver høj inflation og til sidst måske alligevel en recession, eller også højere renter, der nok tøjler inflationen, men som også skaber recession.
Den Europæiske Centralbank gav os i torsdags et indblik i, hvilken retning den foretrækker. Og det faldt ikke ud til danske aktiers fordel. Rentestigninger i 2022 er stadig på tapetet, og opkøbsprogrammet skal rulles tilbage hurtigere end planlagt. I næste uge er det Federal Reserves tur, og der skal gå ualmindelig meget galt mellem nu og onsdag, før centralbanken i USA undlader at hæve renten.
Dermed tegner det til, at pengepolitikken trods de seneste ugers tumult på ny bliver markedets hovedhistorie. Især hvis der kommer mere ro på i Østeuropa, som der fredag eftermiddag var lagt op til med Putins udmelding om fremskridt i forhandlingerne med Ukraine.
Putin har dog mange gange tidligere glimret ved sin utilregnelighed, så investorerne holder stadig alle scenarier på bordet. Derfor er C25 heller ikke endt i unåde og var ved redaktionens deadline oppe 1,5 procent i denne uge.
