Købmænd og kapitalfonde på kollisionskurs

I årene før finanskrisen købte kapitalfonde frivillige butikskæder på stribe. Finanskrisen gjorde opkøbene til en dårlig forretning. Men det er ikke hele forklaringen, siger eksperter. De mener, at kapitalkæderne har dræbt købmandskabet.

Seks års mareridt var forbi. Tre kapitalfondes finansielle opfindsomhed og ledelsesmæssige fornyelse kunne ikke gøre Biva til den gode forretning, som den var, da stifteren, Henry Johansen, og hans datter »Millie« (hende med Biva-fingeren) solgte livsværket til fondene Odin og Dania i 2006 for 565 mio. kr. Fold sammen
Læs mere
Foto: Liselotte Sabroe

For de fleste danskere var fredag den 28. juni en ganske almindelig solbeskinnet hverdag, som vi har haft så mange af i denne sommer. Men for personalet i møbelkæden Bivas 30 forretninger var denne fredag helt anderledes. De måtte lukke butikken midt i åbningstiden og dreje nøglen om. For anden gang inden for fem år havde skifteretten afsagt et konkurs-dekret over kæden, som engang var skole- eksemplet på, hvad snusfornuftigt købmandskab kan præstere i dansk detailhandel.

Seks års mareridt var forbi. Tre kapitalfondes finansielle opfindsomhed og ledelsesmæssige fornyelse kunne ikke gøre Biva til den gode forretning, som den var, da stifteren, Henry Johansen, og hans datter »Millie« (hende med Biva-fingeren) solgte livsværket til fondene Odin og Dania i 2006 for 565 mio. kr. Heller ikke en islandsk kapitalfond kunne vende udviklingen.

Biva-konkursen har igen rejst spørgsmålet om kapitalfondenes evne til at drive detailhandel. For Biva-konkursen er ikke det eneste, men nok det mest eklatante eksempel på, at detailhandel og kapitalfonde har svært ved at køre parløb.

I 2007 blev den frivillige kæde af butikker med navnet Ide-Møbler købt af kapitalfonden Axcel. I 2009 købte fonden også Ilva. I år blev kæderne solgt videre til dyne-købmanden Lars Larsen. Vi kender ikke prisen, men partner i Axcel, Christian Frigast, har offentligt erkendt, at Ide-Møbler og Ilva ikke har været fondens bedste forretning. Nu må købmanden over dem alle, Lars Larsen, se, om han kan gøre det bedre.

Klare eksempler

I 2008 købte kapitalfonden Capidea sammen med andre partnere isenkramkæden Inspiration med 40 butikker. Den overgik sidste år til Leasy-stifteren Niels Thorsen efter at have præsteret tre-cifret million-underskud.

Samme år købte kapitalfonden Polaris herretøjskæderne Tøjeksperten og Wagner samt børnetøjskæden Babysam. I fjor nedskrev Polaris aktiverne i Babysam med 400 mio. kr.

Tøjeksperten og Wagner er atter bragt på ret køl, men Babysam har stadig en svær tid foran sig.

Året før overtog den engelske kapitalfond CVC Matas. Her er historien bedre. Kosmetik og sundhedsprodukter er ikke så konjunkturfølsomme, og kæden havde et mere ensartet præg, da den blev købt. Matas er netop blevet børsnoteret. Aktierne blev revet væk. Investorerne kunne se tegningen til en god forretning.

Men CVC, der normalt forventer et afkast af sine investeringer på mellem 25 og 30 pct. om året, måtte nøjes med det halve. Det var fonden efter »omstændighederne tilfreds« med.

Kapitalfonde ville gøre som IKEA

Omstændighederne bidrager da også i høj til at forklare, hvor netop kapitalfondene har haft svært ved at tjene penge på detailhandel.

De dyre opkøb af kæder af enkeltmandsejede detailforretninger skete på et tidspunkt, hvor fremtiden endnu så lys ud. Danskerne brugte penge som aldrig før. Desuden var nogle af verdens rigeste mænd jo stiftere af detailhandelskæder – f.eks. IKEAs Ingvar Kamprad.

Hvorfor skulle det ikke være muligt for kapitalfonde at gøre dem kunsten efter?

Netop i detailhandelskæder bestående af enkeltmandsejede forretninger var der jo et stort rationaliseringspotentiale i form af centralt indkøb, bedre IT-styring, moderne personaleledelse og slagkraftig markedsføring, som de individuelle købmænd i kæderne sjældent kunne blive enige om at realisere.

En solid gevinst burde bestemt kunne hentes hjem på de fem til seks år, som kapitalfonde normalt forventer at bruge på at skabe sig en god »exit«. Det kom til at gå helt anderledes. Ingen havde forudset finanskrisen – slet ikke kapitalfondene.

I dag, snart fem år efter at Lehmann Brothers gik konkurs i New York og skabte panik på aktiemarkederne – lider forbrugerne stadig under følgerne. De tøver med at købe møbler og gaveartikler, og de har også skåret kraftigt ned på tøjbudgettet.

Men skal man tro kapitalfondenes kritikere i detailhandlen – og de er mange – kan kapitalfondene ikke alene gøre finanskrisen ansvarlig for deres ringe resultater med butikskæder. Kritikerne mener nemlig, at fondene undervejs har drænet kæderne for det, de altid har levet af: Det gode købmandskab.

Det er ikke underligt, at kapitalfondsdirektørerne bliver lidt trætte i mælet, når de præsenteres for påstanden. For de anser sig selv for gode købmænd, i hvert fald når de køber virksomheder op.

Og købmandskab kan også være en svær størrelse at definere.

Men i sidste ende handler købmandskab om den forskel, man kan gøre, når man personligt ejer en forretning.

F.eks. vil købmanden i langt de fleste tilfælde være bedre til at tilpasse butikkens vareudvalg til lokale ønsker.

Han er også en bedre indkøber end funktionærerne i en kædes indkøbskontor. For han kender kunderne og ved, at det er ham selv, der skal sælge de varer, som han køber ind.

Han lægger desuden flere kræfter i at præsentere varerne attraktivt. Han er altid i butikken og sørger for at møbler, der har fået en ridse, bliver flyttet ud på lageret, og at det udvalg af bukser, kunderne har taget med til prøverummet, bliver hængt pænt tilbage på bøjle i tøjstativet.

Regneark er ikke nok

»De her kapitalfondsfolk forstår ikke at drive detailhandel. De kigger på synegifordele og cool cash. Når jeg forklarede dem, at deres lageromkostninger var alt for høje, og at lagerfunktionen kunne klares billigere ved at indgå aftaler med en vognmand, rystede de bare på hovedet. For at opnå en lav husleje indgik de meget lange lejemål, som var nærmest umulige at komme ud af. De var ikke deres opgave voksen, når det kom til drift,« siger Jørn E. Jensen, stifter af kæden Tæppeland, som fra 2011 blevet drevet i fællesskab med Biva.

Jørn E. Jensen, der gik på pension som 70-årig, har nu sammen med norske In-Home købt 17 af sine gamle forretninger ud af konkursboet i håbet om at se Tæppeland-organisationen overleve ham selv. Han vil gøre alt for at redde livsværket.

»Det er sporten ved at drive butik, der fænger os,« siger han.

Henry Johansen, stifter af Biva, er heller ikke imponeret. Da kapitalfondene købte hans kæde for syv år siden, bevarede han 10 pct. af aktierne og kunne iagttage driften på nærmeste hold. Han var enig i, at der lå et udviklingspotentiale i kæden ved at ekspandere i udlandet.

»Men man ansatte en tidligere direktør i Netto, som mente, at der var kundeunderlag til at åbne en Biva-butik i hver eneste danske provinsby. Det mente vi ikke. I de 25 år vi byggede kæden op, var vi meget forsigtige med at åbne nye butikker. Vi ejede jo også ejendommene selv,« siger Henry Johansen, der nu driver et ejendomsselskab med et stort overskud.

Han mener desuden, at købmandskabet manglede.

»Jeg husker, at man engang købte 300 lædersofaer i Kina i ret forskellige kvaliteter. Men de blev alle solgt over en weekend til samme lave pris, selv om prisen kunne have været differentieret. Spild af penge. Som købmand ved du, at du skal tjene på hver eneste vare, også slagvarerne. Vi begår ikke den slags fejl,« siger Henry Johansen.

Han kunne godt se et potentiale for en Biva-ekspansion i Norge, hvor møbelpriserne er høje. Men den mulighed fravalgte de ledere, som kapitalfonden havde sat ind.

Kapitalfondene ser ikke helt så enkelt på den fejlslagne Biva-case. De peger på dårlige konjunkturer og et image, som forbrugerne efterhånden var blevet trætte af. De synes heller ikke, at Henry Johansen var helt fin i kanten, for han blev ved med at leje butikker ud til Biva til en meget høj husleje.

Ser ikke bag ved tallene

Henning Bahr, direktør i Scandinavian Retail Institute, der følger udviklingen i detailhandlen nøje, giver til gengæld kritikerne ret.

»Kapitalfondene har gennemgående ikke haft en heldig hånd i detailhandlen. Det har vi set flere eksempler på. Det er, som om ledelsen i kapitalfondsejede detailhandelskæder sidder inde fra og ser ud på kunderne. De analyserer omsætning, lageromkostninger og indkøb i dusinvis af regneark. De finder frem til synergifordele. Men de ser ikke altid, hvad der ligger bag ved tallene, eller også tolker de dem forkert. Købmændene derimod betragter hele tiden deres forretning med kundens øjne. De ser på den ude fra og ind. De er over hver en detalje og har en dyb forståelse for alle de små dispositioner i dagligdagen, som i sidste instans afgør, om du tjener penge,« siger Henning Bahr.

Bruno Christensen, Bahrs forgænger i Scandinavian Retail Institute, har sagt det endnu stærkere:

»Ser vi på de kæder, der i dag har haft en kapitalfond som ejer, så hører de fleste til i den nederste del af superligaen. Dengang, der var selvstændige købmænd i hver eneste butik, var de samme butikker byens føren-de. Da kapitalfonden gik ind som ejer, stod købmanden af, og dermed forsvandt sjælen i butikken. Tilbage stod en tom skal.«

Fonde ville gøre det igen

Situationen er dog mere nuanceret, end købmændene fremstiller den.

»Jeg har ikke oplevet, at vi mistede engagementet i butikkerne, da vi investerede i Inspiration,« siger partner i Capidea, Nicolai Jungersen. Capidea afhændede i fjor sin ejeerandel i Inspiration til medinvestoren Leasy.

»Det var helt overvejende de dårlige konjunkturer, som gav os problemer. Vi forudså ikke følgerne af finanskrisen på det tidspunkt, hvor vi købte. Og den pris, vi købte butikkerne til, reflekterede selvfølgelig de gode tider, der havde været indtil da. Vi opnåede også de rationaliseringsgevinster og synergifordele, vi havde kalkuleret med. Men de kunne ikke opveje nedgangen i omsætningen, der var mere dramatisk end selv vore mest pessimistiske følsomhedsanalyser havde vist,« siger Nicolai Jungersen.

Han ville gerne investere i en detailhandelskæde igen, f.eks. i kæder, der har fundet det rigtige mix af net- og butikshandel.

Det samme siger managing partner Jan Johan Kühl fra Polaris, der sammen med andre investorer driver detailhandelskæderne Tøjeksperten, Wagner og Babysam. Sidstnævnte har foreløbig givet betydelige tab.

»Men vi regner stadig væk med at få disse investeringer gjort til en god case. I dag går det rigtigt godt i Tøjeksperten og Wagner, hvor vi i hele perioden har fastholdt den oprindelige ledelse, og hvor mange af de tidligere butiksejere nu er franchisetagere. Babysam har været hårdere ramt – bl.a. af det faldende fødselstal herhjemme og øget brug af brugt børnetøj under krisen. Men vi ser klare tegn på, at de tiltag, som nu er gjort i kæden, vil give resultater hen ad vejen.«

Axcels ledende partner Christian Frigast holder p.t. ferie, men han har tidligere sagt, at kapitalfondens investering i Ide-Møbler skal ses på baggrund af et konjunkturtilbageslag, som er kraftigere end nogensinde tidligere i nyere tid.

»Samtidig har vi skullet gennemføre store forandringer i virksomheden med alle de geværgreb, der nu hører til. Det er ikke altid helt let at forvandle familievirksomheder til kapitalkæder.«

Købmandskabets sorte side

Iagttagere i detailhandlen peger på en række faktorer, som modarbejder kapitalfondene, når de har overtaget detailkæder og pludselig bliver ramt af dårlige konjunkturer.

For det første vil de gode tider, hvor kæderne er købt op, afspejle sig i en høj pris for de butikker, der overtages.

For det andet ligger det i kapitalfondsmodellen, at de købte butikker belånes så højt som muligt. De deraf følgende høje renteomkostninger gør det svært at få enderne til at nå sammen, når omsætningen stagnerer. Mange af de overtagne butikker har været placeret i forretningsindehaverens personlige ejendom. I stedet for at overtage bygninger og dermed skulle låne flere penge i banken, har kapitalfonden typisk betalt ejerne i form af relativt dyre og langvarige lejekontrakter. Dermed indskrænkes kapitalfondsejede kæders reaktionsmuligheder, når krisen kradser. Det er i praksis ikke muligt at komme ud af lejekontrakterne og lukke butikker i det fornødne omfang.

For det tredje mister kapitalfondsejede kæder en del af mulighederne for lokal tilpasning af varesortimentet med det mersalg, der følger med.

Men også den »sorte side« af det højt berømmede købmandskab spiller ind. Den viser sig der, hvor butiksejeren f.eks. klarer sig igennem en krise ved at lønne personale med varer eller på anden vis »bytte sig« ud af problemerne. Disse uofficielle frihedsgrader har en kapitalfondsejet kæde ikke. Og uanset, hvor meget man besmykker købmandskabet, skal dette aspekt ikke undervurderes.

De gode eksempler

Det ændrer imidlertid ikke ved, at konvertering af en frivillig detailhandelskæde til en centralt styret kapitalkæde kan være en glimrende måde at tjene penge på for en kapitalfond.

CVC solgte i 2006 Danske Trælast med byggemarkedskæden Silvan til den britiske byggevarekoncern Wolseley for hele 15 mia. kr. Bare tre år forinden havde CVC købt Danske Trælast af aktionærerne på Københavns Fondsbørs for kun 6,3 mia. kr.

Kapitalfonden Nordic Capitals køb i fjor af den frivillige kæde Sportsmaster og kapitalfonden EQTs køb i år af Tiger-kæden for en mia kr. tyder da heller ikke på, at kapitalfondens appetit på detailhandlen er mættet. Tværtimod.

Og nu er konjunkturerne efter al sandsynlighed med fondene. Nok hører vi om stagnation i Europa og faldende vækst i Asien, men en ny krise á la finanskrisen kan de færreste vist forestille sig.