DONGs stormfulde vej på børsen

Administrerende direktør Henrik Poulsen har stået i spidsen for DONG Energy i et år. Alt er forvandlet. Nu skal private penge og en position som verdensførende på havvind blæse statens største selskab på børsen. Øvelsen er risikabel. Og danskerne betaler en høj pris for flere års politisk slingrekurs.

Foto: NIels Ahlmann Olesen. DONG Energys koncernchef Henrik Poulsen
Læs mere
Fold sammen

Han er ikke nogen maskine. Siger han. Men han er heller ikke en helt normal topchef. Siger hans omverden.

Henrik Poulsen har det seneste år forvandlet DONG Energy fra et vaklende selskab til en stærkere energikoncern på vej på børsen. Han har solgt ud, fyret i top og bund og hentet nye, private penge. Henrik Poulsen kan sætte en lang række flueben på to-do-listen:

Ny strategi er vedtaget.

Finansiel handlingsplan er gennemført.

Nyt ledelsesteam er udpeget.

Væk er forgængerne i Anders Eldrups kaffeklub. Alt synes at køre i lige retning mod en børsnotering inden for få år.

Men der skal meget mere til, hvis børsnoteringen af statens største selskab skal lykkes denne gang. Det her er en historie om magtfulde mennesker, en tro på at gå nye veje og om straffen for at glemme, hvor man er på vej hen. Det er historien om DONG Energys udfordringer, inden Henrik Poulsen kan sætte flueben ved to-do-listens vigtigste målsætning: Børsnoteringen.

Floppet

Vi begynder i vinteren 2008. Januar er blandt de varmeste januar-måneder i over 100 år, men de internationale aktiemarkeder er frosset til is. Finanskrisen er en realitet.

I dette miljø gør staten sine sidste forberedelser til at sælge aktier i DONG. En hær af rådgivere har i mere end halvandet år forberedt, hvad der skal blive den største børsnotering i Danmark. Og daværende koncernchef Anders Eldrup rejser rundt på roadshow til energikoncernens forskellige afdelinger i bl.a. Skærbæk, Hørsholm og København. Men også til England og Norge. Der bliver talt om medarbejderaktier, og Eldrup indskærper, hvad det betyder for virksomheden, at man lige om lidt er børsnoteret.

Stemningen er spændt, for i første omgang var det planen at børsnotere DONG i efteråret 2007. Faktisk allerførste gang i 2005. Men processen blev først udskudt på grund af fusionen, som i 2006 smeltede seks energiselskaber sammen til ét. Siden kom et forestående folketingsvalg i 2007 og forventningen om et dårligt årsregnskab i vejen. Men denne gang er både ledelse og medarbejdere helt klar. I prospektet arbejder DONGs rådgivere med en værdi på omkring 50-55 mia. kr., men analytikere taler om en børsværdi helt op til 70 mia. kr.

Nu skal det være. Og så kommer skuffelsen alligevel i en meddelelse mandag morgen den 21. januar 2008.

»DONG Energy A/S – børsnoteringsprocessen indstilles,« lyder overskriften på en meddelelse fra Finansministeriet, og daværende finansminister Lars Løkke Rasmussen (V) understreger, at det har været en »vanskelig beslutning, som berører rigtigt mange.«

»Siden Finansministeriet den 8. januar 2008 igangsatte børsnoteringsprocessen, har de internationale aktiemarkeder været præget af betydelige fald, og der har været stigende usikkerhed om den fremtidige udvikling,« begrunder Finansministeriet beslutningen.

Der er altså tale om udefrakommende forhold, som rammer energikoncernen på et sårbart tidspunkt. Og koncernchef Anders Eldrup lægger ikke skjul på, at han er træt af beslutningen.

»Vi er selvfølgelig skuffede over, at børsintroduktionsprocessen er indstillet. Vores medarbejdere har udført et stort og dygtigt arbejde for at gøre DONG Energy børsklar,« siger han, men »anerkender« samtidig, at det er ejerens valg, hvad man vil gøre med selskabet.

I årsrapporten for 2007 opsummerer selskabet processen: »Aktionærerne var klar til børsintroduktionen og DONG Energy var klar – men markedet var det ikke.«

Begivenhederne rummer et varsel om, hvad DONG kan stå over for i kommende år. For historien om DONGs vej til børsen handler nok så meget om udefrakommende og uforudsigelige hændelser, som den handler om børsnoteringen i sig selv.

Nyt børsnoteringsforsøg

I januar 2008 var alt klappet og klart, men frygten for et kursflop fik i sidste øjeblik ejeren i Finansministeriet til at trække stikket. Denne gang vil en sådan manøvre blive endnu dyrere for staten. Ikke nok med, at det koster mange penge at forberede et selskab til en børsnotering, men da DONG for nylig indgik aftale med investeringsbanken Goldman Sachs og de danske pensionskasser ATP og PFA om salg af aktier for 11 mia. kroner, skete det med den klausul, at hvis DONG ikke er børsnoteret inden foråret 2018, skal staten købe DONG-aktierne tilbage.

Det er interessant, at regeringen i 2008 droppede børsnoteringen af frygt for at få en lav pris for sine aktier. For siden er selskabets værdi banket helt i bund. Markedsværdien er nu 31,5 mia. kr. – altså omkring 20 mia. kr. under prospekt-værdien fra 2008. Det ser altså ud til, at de nye aktionærer gør en rigtig god forretning. De køber DONG-aktier til spotpris, og hvis det ikke lykkes at børsnotere selskabet denne gang, hænger staten på regningen. Næsten som en dansk statsobligation med – må man forvente –højere rente.

Der ligger altså et betydeligt pres på både DONG og den danske stat for ikke at spilde endnu flere penge i forsøget på at børsnotere energikoncernen.

Poulsen-faktoren

Her kommer Henrik Poulsen ind i billedet. Ham, der ikke er en maskine, men fra sin tid hos konsulenthuset McKinsey og telekoncernen TDC er kendt for at arbejde som én.

Poulsen kom til DONG som koncernchef for lidt over et år siden, og han har ikke spildt tiden. Energikoncernen har solgt ikke-kerneaktiviteter for snart 10 mia. kr., hentet frisk egenkapital på de omtalte 11 mia. kr., og de faste omkostninger skal ved udgangen af året være barberet ned med 1,2 mia. kr. Det har kostet omkring 700 DONG-medarbejdere jobbet.

Nogle af de største forandringer er sket blandt selskabets direktører. I sensommeren 2011 – før det for alvor gik op for alverden, hvor slemt det stod til i DONG – skrev Berlingske en artikel med overskriften »Eldrups kaffeklub«. Den handlede om den daværende direktør Anders Eldrup og hans ledelsekollegers fælles fortid i Finansministeriet.

En overskrift på en artikel om Poulsens direktion kunne i dag med rette være »Poulsens regnedrenge«. For Henrik Poulsen har skiftet to tredjedele af koncernledelsen ud, og der er nye ansigter i hele den øverste ledelse af vindforretningen.

En stor del af det seneste års forandringer i DONG kan udtrykkes gennem de to meget forskellige topchefer. Iagttagere påpeger, at hvor Eldrup stod stærkt i det politiske spil qua sin fortid som departementschef i Finansministeriet. Så ligger Poulsens styrke i at eksekvere på økonomien. Han kender sine regneark, og det samme gør hans nære medarbejdere.

Flere år med en bred vifte af grønne eksperimenter er nu erstattet af et målrettet sats på olieforretningen og frem for alt havvindmøller.

Det store spørgsmål er, hvad det er for et DONG, der skal børsnoteres.

To udfordringer

I dag har selskabet mindst to grundlæggende udfordringer, som skal løses, før staten kan gøre sig forhåbninger om at sælge DONG-aktier på Københavns Fondsbørs.

For det første bruger selskabet flere penge, end det får i kassen. Sådan har det været hvert eneste år efter fusionen i 2006. Milliarder og atter milliarder har DONG investeret primært i havvindmøller, uden at investeringerne hidtil har vist et acceptabelt afkast. I januar i år slog Rigsrevisionen således fast, at DONG i en periode har investeret over evne – og at det nu er afgørende at få bragt økonomien under kontrol.

For det andet er selskabet fragmenteret. Forretningen, der handler på de internationale el- og gasmarkeder er smadret af egen spekulation. Selskabet har satset på, hvordan energipriserne ville udvikle sig – men satset helt forkert. Samtidig er kraftværksdivisionen hårdt presset. Privatkundemarkedet er gennemreguleret, og olieforretningen leverer ikke et tilfredsstillende afkast sammenlignet med konkurrenterne.

Samtidig sidder DONG på kritisk infrastruktur som en del af el-distributionsnettet og gasrørledningen i Nordsøen. Spørgsmålet er, om det kan ligge i et privatejet selskab – eller om det må sælges fra til f.eks. Energinet.dk før en børsnotering.

Fragmenteringen rammer DONG, fordi nye aktionærer kort sagt vil have rabat for at investere i en blandet landhandel, hvor der ikke er entydige synergier mellem de forskellige forretningsområder. Det skal DONG forholde sig til.

Håb til havvindmøllerne

Alt peger derfor på havvindmøllerne. DONG er i dag markedsleder, når det kommer til vindmøller på havet, og selskabet har bundet 41 mia. kr. i vindmølleforretningen. Det er halvdelen af hele DONGs investerede kapital. Håbet er, at DONG om fire år kan børsnoteres som det førende selskab i verden inden for den hurtigst voksende energiform.

Det er således havvindmøllerne, der skal sælge DONG. Men det er et kæmpe sats, for DONG bestemmer ikke egenhændigt udviklingen på havvindmøllemarkedet. Selskabet er afhængigt af, at omkostningerne ved at producere strøm fra havvindmøller falder dramatisk. Det arbejder man hårdt på, men det kræver en hurtig teknologisk udvikling samt en bredde i markedet – og det er langtfra givet, at missionen vil lykkes.

Senest har DONGs største konkurrent på havvind, tyske RWE Innogy, meldt ud, at man vil halvere sin medarbejderstab fra 1.500 til 750 frem mod 2016. Samtidig sætter selskabet spørgsmålstegn ved nogle af sine største projekter på grund af den vigende statsstøtte på det ellers lukrative britiske marked. Også i Tyskland begynder den politiske opbakning til havvindmøller at aftage.

Under Anders Eldrup arbejdede DONG med at børsnotere vindforretningen som et selvstændigt selskab og udvide salget af andele i havmølleparker til pensionskasser og andre institutionelle investorer. Planerne gik under navnet »Project Red«, men i dag er de skrinlagt.

Meldingen fra koncernchef Henrik Poulsen lyder nu, at DONG skal børsnoteres som et samlet selskab. Og derfor står man tilbage med udfordringerne i den blandede landhandel.

Staten sov i timen

Bestyrelsen er et ømt punkt, som også vil komme i fokus op til børsnoteringen af DONG. Fritz Schur har siddet for bordenden i bestyrelseslokalet i otte år – gennem en massiv ekspansion, men også i en periode, hvor selskabet har foretaget adskillige kostbare fejlinvesteringer. Det gælder f.eks. de udenlandske gaskraftværker, som også Rigsrevisionen har peget på. De bliver nu nedskrevet for store milliardbeløb.

Schur trådte helt frem i rampelyset under sidste års fyring af Anders Eldrup, og sagen afslørede store forskelle mellem Schur og Eldrup. Siden er Henrik Poulsen kommet til, men også han og Fritz Schur er vidt forskellige.

Iagttagere fremhæver Poulsens stræb- somme og kontrollerede facon over for Schurs store armbevægelser og til tider flamboyante stil. Ikke mindst Schurs voldsomme fyring af Anders Eldrup for halvandet år siden har medført kritik af bestyrelsesformanden. Med indskud af 11 mia. kr. i ny egenkapital opnår de to største aktionærer Goldman Sachs og pensionskassen ATP pladser i DONGs bestyrelse. Det åbner naturligt en diskussion af bestyrelsens sammensætning, og med store dele af genopretningsplanen gennemført og en dåbsattest fra 1951 er det åbne spørgsmål, hvornår Schur siger farvel til DONG.

I dag kan bestyrelsen dog forsvare sig med, at også ejeren i Finansministeriet har sovet i timen. Rigsrevisionen slog i sin rapport i januar fast, at Finansministeriet mistede fokus på DONG i perioden 2008 til 2010 . Særligt i den sidste del af perioden levede ministeriet ikke op »til de forventninger, der er til den aktive statslige ejerrolle«.

Med Henrik Poulsen i spidsen har DONG Energy lagt det værste morads bag sig, men som milliardfaldet i selskabets værdi fortæller, er det sket til en høj pris set med statens øjne. Når man læser Rigsrevisionens seneste granskning af DONG, er det svært at komme til anden konklusion, end at staten har misrøgtet sit ejerskab i selskabet på et helt afgørende tidspunkt.

Derfor har både staten, bestyrelsen og ledelsen et stort ansvar for at få genskabt værdierne i DONG, og det kan kun ske ved at holde nøje fokus frem mod en børsnotering om nogle år. Henrik Poulsen er nået et godt stykke ned ad to-do-listen, men der er mange punkter endnu. Og han må udvise beslutsomhed, hvis havvindmøllesatsningen eller andre dele af strategien ikke bærer frugt. Ellers bliver det dyrt igen.

DONGs adm. direktør Henrik Poulsen har ikke ønsket at lade sig interviewe til denne artikel.