Dette er en kommentar. Den udtrykker skribentens eller skribenternes holdning.

Nu ryster inflationen for alvor markederne

Inflation – af den høje slags – er for alvor på vej mod et comeback. I USA ligger stigningen i forbrugerprisindekset nu på niveauer, der ikke er set siden de tidlige 1990ere. Men hvad er så den rette tolkning af trenden – og hvad betyder den for finansmarkederne? Og er det stadig muligt at blive ved med at afvise inflation som »blot« et udtryk for manglende udbud?

Inflation – og dermed dyrere varer i butikkerne – er på en kurs, der overgår selv den amerikanske centralbanks mål. Fold sammen
Læs mere
Foto: Lucy Nicholson/Reuters/Ritzau Scanpix
Lyt til artiklen

Vil du lytte videre?

Få et Digital Plus-abonnement og lyt videre med det samme.

Skift abonnement

Med Digital Plus kan du lytte til artikler. Du får adgang med det samme.

For det første står det klart, at markederne nu for alvor skeler tungt til inflationstallene. Da tallene for nylig ramte det føromtalte rekordniveau – siden 1980erne og de tidlige 1990eres højinflation, forstås – steg renterne på tiårige amerikanske statsobligationer med næsten 0,25 procentpoint, mens euroen faldt med 2,5 procent. Tal, der er til at tage og føle på.

Udviklingen har fået prominente økonomiske kommentatorer som for eksempel det tidligere medlem af den amerikanske centralbanks rentekomité (FOMC) Bill Dudley til at give udtryk for, at centralbanken – The Fed – halter bag udviklingen. Og at renterne kommer til at stige både før og med kortere intervaller, end de fleste af os regner med.

Den holdning passer dårligt med de indikationer, vi får fra de nuværende centralbankfolk. Her taler man stadig om, at den høje inflation er midlertidig og drevet af forhold af samme karakter – for eksempel flaskehalse i økonomien på udbudssiden, som løser sig.

Så hvad skal man tro på?

Noget til begge lejre

Den nylige amerikanske inflationsrapport giver argumenter til begge standpunkter i debatten. For centralbankfolkenes argument tæller det, at flere af varekategorierne bag inflationstallene viser klare tegn på kun at være midlertidigt påvirket.

De meget omtalte problemer med verdensøkonomiens forsyningskæder påvirker langt flere tal end bare de mest forventelige områder som for eksempel bilpriser.

På den anden side hos høgene, der vil tale renterne op, finder man også tal, der støtter ens tankegang. Her hæfter man sig blandt andet ved, at det hurtigt er blevet markant dyrere at købe eller leje et sted at bo i USA. Og at de inflationstal, der er særlig påvirket af lønomkostninger, også stiger skarpt. Selv hælder jeg mere til at være på den henholdende side end på strammersiden hos høgene.

Men helt sikker er jeg ikke. Inflationen er nemlig klart stigende, og den er endda på en kurs, der overgår centralbankens mål. Men vi er heller ikke på vej mod det brændende inferno af inflation, nogle analytikere ser for sig – i det mindste ikke endnu.

Hvor er vi i cyklussen?

Solidt til grund for enhver investeringstese bør ligge en klar idé om, hvor vi befinder os i den økonomiske cyklus. Derfor er det også afgørende for investorerne at fastslå, om inflationstallene tilsiger, at den amerikanske økonomi allerede kører på højeste klinge – og er ved at overophede.

Er det sandheden, ja, så befinder vi os meget senere i konjunkturudviklingen, end jeg hidtil har antaget. Det vil så også tilsige, at renterne bør stige skarpere, og at aktiemarkederne står over for markant mere uro.

I det lys er det også med urolige tanker, man læser de nyeste data for lønudviklingen: For der bliver sendt stadig flere penge ud på lønsedlerne fra arbejdsgiverne, og det taler klart for, at arbejdsmarkedet er ved at være støvsuget for hænder.

Min analyse af det amerikanske arbejdsmarked indikerer, at der er omkring to millioner, der kan genindtræde i arbejdsstyrken. Skønnet er usikkert, men det giver mig en vis trøst: Der er stadig et gear tilbage at gå op i for det amerikanske arbejdsmarked, og dermed er økonomien nok ikke overophedet endnu.

Mit gæt er dog noget mindre optimistisk end den amerikanske centralbankchef, Jerome Powell, giver udtryk for, hvad angår den resterende kapacitet. Vi står altså nu i en situation, hvor centralbanken enten lader økonomien overophede, eller også laver den en kovending og lader renterne stige hurtigere end tidligere meldt ud.

Husker man på, at centralbanken løsnede op for deres holdning til, hvor langt inflationen må bevæge sig over to procent for lidt mere end et år siden, virker det mest sandsynligt, at de vil lade økonomien være i overhalingsbanen med lave renter.

Inflationens arnested

En yderligere udfordring til fortællingen om, at den høje inflation i USA er midlertidig, får man, hvis man dykker ned i, hvor inflationen kommer fra. Nu bliver det lidt teknisk, men indtil nu har den høje inflation været forårsaget af prisstigninger på varer. Det billede ændrer sig i den nærmeste fremtid, hvor inflationen på services vil stige.

Årsagen er, at udgifterne til husleje tæller som serviceinflation og er primært drevet af udviklingen i boligpriserne. Eftersom boligpriserne over det seneste år er steget dramatisk, accelererer serviceinflationen over de kommende kvartaler. Det vil sandsynligvis efterlade flere medlemmer af rentekomiteen utilpasse ved fortællingen om, at stigningen i inflationen kun er midlertidig.

Det er let at afvise problemer med høj inflation som midlertidige, når vi taler om varer, der er sårbare over for problemer i forsyningskæderne. Men det er straks noget sværere at afvise inflationsproblemer, når serviceydelser, hvor lønninger betyder meget mere, begynder at stige.

Alt i alt har inflationens skiftende karakter øget risikoen for, at den amerikanske centralbank må hæve renterne hurtigere og skarpere – og markedet er nødt til at prise den risiko ind.

Hvad med markederne?

Hvad betyder det så for de finansielle markeder? Selvom konjunkturcyklussen er skredet længere frem end hidtil antaget, er der formentlig stadig ubrugte ressourcer tilbage i den amerikanske økonomi. Og derfor kan amerikansk økonomi – formodentligt – fortsætte med at vokse, uden at presset på centralbanken for at stramme pengepolitikken bliver uudholdeligt.

Samtidig er der stadig en masse tilbageholdt efterspørgsel i den globale økonomi, og der er således også positive takter her. Men risiciene stiger nu klart på flere fronter.

For det første skal investorerne være meget opmærksomme på, at risikoen for, at centralbanken strammer skruen, er markant mere tilstedeværende. Skulle det ske, vil det sandsynligvis sende seismiske bølger gennem et marked, der i dag er blevet vant til venlige toner fra Fed.

For det andet: Selvom væksten grundlæggende set har det godt, er der modvinde på den korte bane.

Modvind kommer for eksempel fra nedbruddene i ​​de globale forsyningskæder, nedgearing af økonomien i Kina og ved, at den globale finanspolitiske trend er gået fra medvind til modvind.

Samtidig strammes likviditeten af Fed i takt med, at støtteopkøbene af obligationer bliver nedtrappet, og fordi det amerikanske finansministerium allerede har pumpet hele sit kontantindestående ind i det finansielle system.

Med disse kortsigtede modvinde in mente vil en skarpere tone fra Fed være endog meget udfordrende for de finansielle markeder.

En kombination af ​​en potentielt mere håndfast amerikansk centralbank og modvind for væksten på kort sigt øger risikoen markant for større bølgeskvulp på aktiemarkederne. For mig giver det derfor mening at have en lidt mere konservativ tilgang til porteføljen af risikoaktiver som for eksempel aktier.

Det kan godt være, at man dermed ikke får fuldt udbytte af den aktieoptur, der plejer at komme i de sidste uger af december – det såkaldte Santa Rally – men til gengæld er der mere kapital tilbage at skyde med, hvis turbulensen på aktiemarkederne skaber muligheder i det nye år.

Nikolaj Schmidt er international cheføkonom hos T. Rowe Price