Elsam-top pumpede værdier op i fusionforhandlinger

Det lignede mest en bevidst køreplan fra Elsams side, da fusionsforhandlingerne med DONG gik i vasken. Elsam ville regne på to forskellige måder, når man skulle værdisætte de to virksomheder.

Læs mere
Fold sammen
De jyske elselskaber i Elsams ejerkreds stillede så store krav, at sammenbruddet i fusionsforhandlingerne mellem Elsam og DONG formentlig må betragtes som et planlagt og veltilrettelagt udfald, som Elsam-ledelsen helt bevidst havde styret henimod.

Ifølge Berlingske Tidendes oplysninger strakte DONGs ejer, finansminister Thor Pedersen (V) sig særdeles langt for at få fusionen i hus, men han blev mødt af en række jyske elselskaber, som krævede en uhørt høj overpris for at gå med i en fusion.

Bruddet blev en realitet efter en episode, som peger på, at Elsam-toppen forhandlede på skrømt.

Synergigevinst
På et tidspunkt havde man i forhandlingerne - ved at medregne synergigevinsterne - udregnet en værdifastsættelse for Elsam, som svarede til en kurs mellem 1400 og 1500. Kursen svarer til en samlet værdi af Elsam på omkring 28 mia. kr., hvilket er omkring 10 mia. kr. mere, end den værdi Elsam har, hvis man tager udgangspunkt i kurs 890, som DONG i august købte Elsam-aktier til.

Finansministeriet og DONG havde altså strakt sig langt med dette bud.

Men mens Elsams ejere for deres eget vedkommende ville bruge kursen på de 1400-1500, når bytteforholdet mellem DONG-aktier og Elsam-aktier skulle fastsættes, var sagen en helt anden, når DONGs aktiepost i Elsam skulle værdifastsættes. Den aktiepost skulle nemlig ifølge Elsam-ejerne kun medregnes til kurs 890.

Ifølge Berlingske Tidendes oplysninger var denne lidt særegne regnemetode afgørende for, at finansminister Thor Pedersen fredag aften afsluttede forhandlingerne uden resultat.

Elsam strammede kravene
Elsam har undervejs i forhandlingerne strammet sine krav. Det står klart, hvis man analyserer nærmere på de tal, som er sluppet ud.

Oprindelig lød kravet fra Elsam, at de to selskaber skulle anses som værende nogenlunde lige meget værd, mens man i DONG og Finansministeriet mente, at DONG var omkring halvanden gange så meget værd som Elsam.

Højere værdisat
Undervejs strakte statens folk sig langt, og man var særdeles tæt på et bytteforhold, hvor de to selskaber blev værdisat til det samme.

Men Elsam-toppen krævede mere.

Over for Berlingske Tidende bekræfter Elsams adm. direktør Peter Høstgaard-Jensen, at Elsam på et tidspunkt fremsatte et tilbud om, at gruppen af jyske elselskaber skulle have en aktiepost på 47 pct. i det fusionerede selskab, mens DONGs ejer, staten, skulle have 53 pct.

I det regnestykke skal man imidlertid korrigere for, at DONG allerede har en aktiepost på 25 procent af Elsam-aktierne. Når man regner det med, betyder det, at Elsam med den foreslåede model reelt er værdisat langt højere end DONG.

Hvis DONG fraregnet de Elsam-aktier, som DONG ejer, har en anslået værdi af 25 mia. kr. vil det svare til, at værdien af Elsam skal være cirka 42 mia. kr., hvilket er mere end det dobbelte af den værdi på 17,8 mia. kr., som Elsam vil være værd, hvis man tager udgangspunkt i kurs 890, som Elsam-aktien senest er handlet til.