Ugens aktie: Bavarian Nordic kæmper med lav børsværdi i en fase med uklare forhold

Bavarian Nordic spiller en vigtig rolle for USAs nationale sikkerhed. Men firmaets indsats de sidste 25 år er særdeles lavt prissat på børsen, og det må give bonus i de nærmest kommende år.

Bavarian Nordic er ved at rejse sig igen efter knockouten i efteråret 2017 med stop for det lovende Prostvac projekt. ARKIVFOTO. Fold sammen
Læs mere
Foto: Betina Garcia

Biotekselskabet Bavarian Nordic er ved at rejse sig igen efter knockouten i efteråret 2017 med stop for det lovende Prostvac projekt. Ambitionen om at få et almindeligt »civilt« lægemiddel blev dermed skudt langt ud i fremtiden. Man stod tilbage i den samme situation med afhængighed af opgaver inden for koppevaccine til det amerikanske bioberedskab (BARDA). Økonomisk var skaden heldigvis mindre, idet partneren Bristol Myers-Squibb betalte for opgaven.

I år fejrer selskabet 25-års jubilæum. Godkendelsen af koppevaccinen hos FDA ventes i september. En forbedret frysetørret udgave med længere holdbarhed er ved at blive færdiggjort, og det er dette produkt BARDA satser på at købe i store mængder.

De store leverancer kommer næppe i gang før 2021. Investeringen i en ny påfyldningsfabrik til ca. 500 mio. kr. færdiggøres i år, idet man gearer op for kapaciteten. Det hele er omgærdet af megen tys-tys, men pointen er klar nok. Bavarian spiller en vigtig rolle i USAs opbygning af et tidssvarende beredskab mod smitsomme sygdomme og brugen heraf i tilfælde af bioterror. Det er en trussel med ekstrem slagkraft, og selvmordsaktioner må frygtes mere end noget andet.

Tre spor i virksomheden

FDA vil have tre måneder længere til behandling af produktgodkendelsen, men til gengæld forventes der udløst en flidspræmie i form af »priority review voucher«. Den giver ret til hurtigere sagsbehandling for et andet produkt, men der er ingen på bedding, så rettigheden vil blive solgt. Indikationen er en værdi på ca. 200 mio. kr.

Ud over koppevaccine hjælper Bavarian myndigheder i USA mod flere andre biotrusler. Positionen som en betroet partner er så vigtig, at selskabet i virkeligheden må anses for inddraget i USAs beredskab (læs: forsvar). Her er der etableret et samarbejdsforhold med Johnson & Johnson via datterselskab Janssen af en dybere art end det officielt ser ud – sådan vurderer vi forholdene. Der er tale om en gråzone, men USAs myndigheder vil næppe risikere, at en tredjepart pludselig tager kontrol med Bavarians faciliteter og knowhow. Hvis du kan fremstille modgift, kan du også producere kilden til angrebet.

Samarbejdet begyndte i 2014 med et projekt for ebolavaccine. Behovet for medicinsk beskyttelse er så stort, at man allerede nu er nået til fase 3. I aftalen indgik option på tre andre mulige vacciner, som J&J hurtigt udnyttede (HPV, HIV og Hepatitis B). Desuden har J&J via en aktietegning opnået en ejerandel på over 5 pct.

For Bavarian har de fire projekter stor upside chance uden flere udgifter, idet J&J via Janssen klarer arbejdet. Selskabet kan bruge sine kræfter på nye projekter, og det udgør et tredje spor.

Nye projekter for egen regning

Der fremkom et hul i pipelinen ved Prostvac-ophøret. I stedet gearede man straks op for et projekt med RSV (forebyggende vaccine mod alvorlig lungeinfektion, der især rammer små børn og ældre mennesker). Fase 3 påregnes indledt i 2020, og der er tale om et stort behov, da det ligger inden for normalområdet.

Selskabets mest avancerede virkefelt er terapeutiske vacciner. Ambitionen er at kunne behandle kræft med en sådan metode. Det lykkedes dog ikke med Prostvac. Man arbejder nu med to andre stoffer, CV301 og BN-Brachyury, hvor flere specifikke medicinske mål undersøges.

Der stilles høje krav til et vaccineprodukt som aktivt lægemiddel, og brug i kombination med anden medicin kan derfor være relevant for at opnå forbedret virkning. Projekterne skal overvinde en høj barriere for at blive godkendt, og det betyder lav sandsynlighed for succes – men enorm værdi.

I vores optik ligger selskabets potentiale ikke her men inden for vacciner mod infektionssygdomme. Fremdriften i disse projekter foregår ud fra et normalt skema, men ebola har fordel af at blive forceret for hurtigst muligt at frembringe en velfungerende vaccine.

Udsigter og aktiepotentiale

Bedømmelsen af aktien har tre særlige forhold i spil. Uklarhed om R&D-projekternes forløb hos Janssen, risiko for stop-beslutning med tab af al fremtidig værdi og endelig tidsfaktoren omkring en afklaring. Enhver forsinkelse opfattes som udtryk for svaghed.

Bavarian har »langt hjem« til en sikker stilling som en normal virksomhed med evne til at generere salgsindtægter. Rammeordrerne fra USA kører i lavt tempo, mens kunden venter på en udgave med forlænget holdbarhed. Starten vil måske komme om et-to år. Ebola rummer størst mulighed for et stort spring fremad, og eventuelle nye sygdomsudbrud kan udløse ordrer trods manglende godkendelse.

Den strategiske målsætning er, at Bavarian i 2023 skal fremstå som et ledende og profitabelt biotekselskab. Tidsrammen passer til R&D-projekternes afslutning og start på store leverancer af koppevaccine. Men det forudsætter vel at mærke positive resultater og produktgodkendelser.

Bavarian befinder sig derfor inde i et tågeslør. Selskabet er lillebror i forhold til J&J, som står i en stærk position som principal med de fire interessante R&D-projekter. For investorerne er uklarheden en belastning, da man må gætte på udfaldene. Børsværdien udgør 4,5 mia. kr., og den likvide reserve er netto på 1,7 mia. kr. Economic Value (selskabets værdi som forretning) er dermed kun på 2,8 mia. kr. Konklusion: de 25 års indsats er særdeles lavt prissat på børsen, og det må give bonus i de nærmest kommende år. Køb med 2023 som tidshorisont – vi formoder at det vil gå hurtigere.