Her er investor-guruernes helt store frygt

Negative renter kan være svære at forholde sig til, men ifølge Jeppe Christiansen, ekspert i finansiering, er det som investor afgørende at forstå. Negative renter er formentlig kommet for at blive og vil få konsekvenser for både investorer og boligejere i løbet af få år.

Topinvestorer som George Soros, Stanley Druckenmiller og Bill Gross har alle det tilfælles, at deres personlige formuer skal tælles i milliarder dollar. Men de har også en anden ting til fælles: Frygten for, hvad der sker, næste gang vi rammer en periode med økonomisk nedgang.

Det fortæller investeringseksperten Jeppe Christiansen. Han er direktør i investeringsselskabet Maj Invest, bestyrelsesformand i Haldor Topsøe og næstformand i Novo Nordisk. Og så er han så vidende om økonomi og finansiering, at Copenhagen Business School (CBS) fredag tildelte ham titel af adjungeret professor i finansiering.

I hans tiltrædelsesforelæsning redegjorde han for begrebet negative renter. Hvorfor har vi negative renter, og hvad er det, de finansielle markeder prøver at fortælle os? Den korte konklusion er, at der er stor risiko for, at næste recession bliver langvarig og svær at håndtere pengepolitisk.

Jeppe Christiansen, ekspert i finansering. Fold sammen
Læs mere

01 Status

Udviklingen i realrenten, det vil sige den nominelle rente korrigeret for inflation, viser et fald fra omkring fem pct. i 1980 til lidt under nul pct. her 35 år efter i 2015. (Grafik 1)

Jeppe Christiansen understreger, at det lave renteniveau ikke skyldes pengepolitiske justeringer efter finanskrisen:

»Det stikker meget dybere, for det er en del af den udvikling, vi har set de seneste 35 år med mere og mere opsparing og deraf følgende pres nedad på renterne,« siger han.

02 Årsagen

En global overopsparing er ifølge Jeppe Christiansen den primære forklaring på den faldende realrente.

»Mange steder skyldes det en længere levetid og et forsøg på rettidig omhu på nationens vegne ved at sørge for, at der er tilstrækkelige pensionsordninger.«

Dels bliver der flere ældre, dels bliver den såkaldte restlevetid – den tid man lever som pensionist – længere og længere. (Grafik 2)

Bill Gross, investor. Fold sammen
Læs mere

Dermed skal der spares mere op.

»Betydningen for opsparingen er enorm. Bare et års længere levetid kræver procentvis stor ekstra opsparing. Det er formentlig den stærkeste faktor til udviklingen,« siger Jeppe Christiansen.

03 Konsekvens

På et tidspunkt begynder vi at få meget lave afkast på investeringer i værdipapirer.

»Vi har haft otte-ti år med ti pct. afkast, men det kommer ikke til at fortsætte. For den lave rente vil på et tidspunkt slå igennem på finansmarkederne. Og gennemslaget for en real­rente, der er nul, er, at afkastet på obligationer er nul. Så det har nogle kolossale implikationer for investeringer fremover,« siger Jeppe Christiansen:

»Der vil ske ændringer i demografien, og der kan ske ændringer i opsparingsadfærden, men for nærværende ser det ud, som om vi i en lang periode skal have en realrente tæt på nul.« (Grafik 3)

George Soros, investor Fold sammen
Læs mere

04 Politisk

I takt med overopsparing, for lidt efterspørgsel og det forhold, at investeringerne ikke stiger tilstrækkeligt, sætter politikere gang i finans­politikken ved at få efterspørgslen fra den offentlige sektor til at fylde hullet. Det er sket i en sådan grad, at statsgælden i mange lande nu er kommet op omkring 100 pct. af BNP. Japan er gået skridtet videre og har en statsgæld på netto 150 pct. af BNP.

»Jeg ved ikke, hvor grænsen er, men det er helt tydeligt, at det finanspolitiske råderum er meget begrænset, fordi statsgælden i stort set alle lande har nået 100 pct. af BNP.«

Og når man har udtømt de finanspolitiske muligheder, er pengepolitik dybest set det eneste politiske middel, der er tilbage, når man skal prøve at holde væksten kørende i en stor økonomi. Derfor er der ifølge Jeppe Christiansen fokus på, hvad centralbankerne gør med renten.

Den amerikanske (FED) og engelske centralbank har en indskudsrente på omkring 0,25. Den Europæiske Centralbank (ECB) er gået ned på -0,4 pct. Den japanske centralbank har en rente på -0,1 og har sagt, at de er på vej mod -0,5.

Jeffrey Gundlach, investor. Fold sammen
Læs mere

05 Pengepolitiske muligheder

Første skridt var at få renterne ned. Det virkede ikke tilstrækkeligt, så nu er man gået skridtet videre. Centralbankerne kan styre statsrenterne ved at sætte de korte renter ned. Fase to er at lade centralbankerne købe obligationer – både statsobligationer og virksomhedsobligationer. Dermed vil stort set alle andre renter gå i nul.

FED og ECB har købt så meget, at værdien af deres aktiver i procent af BNP ligger på omkring 25.

Den japanske centralbank har skruet voldsomt op for pengepolitikken. Fra 2012 til 2016 er centralbanken gået fra, at aktiverne udgjorde 30 pct. af BNP til nu at udgøre 85 pct. af BNP.

»Den japanske centralbank køber også aktier. Den største aktieinvestor i Japan er den japanske centralbank, som er på vej til at blive den største aktionær i hovedparten af de børsnoterede selskaber,« siger Jeppe Christiansen.

I teorien rammer pengepolitikken grænsen ved en rente omkring nul, siger han, for når man rammer nul, kan folk bare begynde at veksle til pengesedler.

»En pengeseddel svarer til en rente på nul, så pengesedlen er en trussel mod hele systemet. Den låser renterne på omkring nul, for ellers vil folk bare søge over i pengesedler. I Schweiz var der i starten af året et pensionsselskab, der forsøgte at hæve ti mio. dollar i sedler. Den pågældende bank nægtede godt nok, men det er klart, at hvis sådan noget begynder i større omfang, så kan man blive nødt til at forbyde at hæve store beløb i kontanter.«

06 Det kan ske

»Hvis man tror på almindelig konjunktur­teori, får vi en eller anden form for recession (periode med økonomisk nedgang, red.) om to eller tre år. Verden har bevæget sig i bølger siden år 1800. Kigger vi på de historiske forløb, kan vi se, at hver gang vi har en recession, og vi skal bruge pengepolitikken til at sætte gang i økonomien, skal renten sænkes med omkring tre procentpoint,« siger Jeppe Christiansen.

Man kan hurtigt regne ud, at hvis den europæiske rente ligger omkring nul, og man rammer en recession og skal bruge tre procentpoints rentefald for at få gang i økonomien, er renten minus tre procent.

»Det er, hvad mange investorer kigger ind i. De toneangivende investorer såsom George Soros, Stanley Druckenmiller, Bill Gross og Jeffrey Gundlach er uden undtagelse dybt bekymrede over netop det,« siger Jeppe Christiansen.

Han henviser til, at økonomen Kenneth Rogoff foreslår negative renter og en udfasning af pengesedler.

»Man skal selvfølgelig tænke sig godt om og lave en udfasning over en længere årrække, så der ikke kommer et run på systemet, hvor alle søger over i f.eks. guld og sølv,« siger Jeppe Christiansen.

Tendensen er så småt i gang. Guldprisen er steget 25 pct. i år, og de førnævnte top­investorer har alle været med i opturen. Jeppe Christiansen fremhæver i øvrigt, at det kan være meget nyttigt at følge med i, hvad der sker i markederne, fordi markederne er resultatet af millioner af investorers handlinger.

Summen af de handlinger er et godt pejlemærke for, hvor vi er på vej hen, og mens Jeppe Christiansen ser positivt på mulighederne de næste to år, forudser han problemer, næste gang vi rammer en recession.